摘要

　　10月純堿期貨大幅下挫?；久娼嵌?，主要利空因素在于前期能源成本支撐下的龍頭品種動力煤以及產(chǎn)業(yè)鏈下游品種玻璃的價格均出現(xiàn)了大幅下挫。

　　正文

　　01

　　1月純堿做多邏輯弱化，價格承壓

　　11月至今，純堿期貨延續(xù)下跌格局，只是下跌速度放緩?；久娼嵌壬?，一方面短期內(nèi)純堿自身累庫并不明顯，供需矛盾的壓力不大，因此華北地區(qū)的現(xiàn)貨價格維持強(qiáng)勢，跌幅有限。另一方面，主要偏空的因素如煤炭和玻璃的價格暫時都沒有見底。兩者雖然分別大幅下跌，但目前煤炭和玻璃庫存均開始累庫。基本面角度，均已經(jīng)從前期的多頭轉(zhuǎn)為空頭。尤其是玻璃，庫存回升至高位。11月-12月逐步轉(zhuǎn)淡的終端施工需求以及玻璃制品需求，玻璃期貨價格或仍在尋底當(dāng)中。因此，多空交織的背景下，純堿現(xiàn)貨雖然僵持，但隨著上周純堿自身累庫的趨勢進(jìn)一步確認(rèn)，期貨端有再度轉(zhuǎn)弱的跡象。實際上，今年玻璃價格作為純堿價格的先行指標(biāo)，產(chǎn)業(yè)鏈角度指導(dǎo)意義較強(qiáng)。目前對于純堿而言，基本面處于似是而非的過程當(dāng)中，前期做多的諸多邏輯已經(jīng)弱化，價格承壓。

　　從現(xiàn)貨的運(yùn)行情況來看，目前華北和華中的中重堿價差拉開，同時由于目前華北重堿的絕對價格仍處高位，從歷史角度而言，后市現(xiàn)貨價格承壓概率偏大。

　　02

　　11月純堿裝置開工率回升

　　目前純堿生產(chǎn)企業(yè)整體開工率79.2%，整體開工率從10月的70%回升10%。而80%的開工處于歷史的中位水平。 具體檢修企業(yè)方面，長期停車裝置主要有湘潭堿業(yè)（30萬噸），大連大化60（萬噸），廣宇化工（25萬噸），云南大為（20萬噸）。10月至11月初的短期停車裝置主要昆侖堿業(yè)（150萬噸）5天，鹽湖煤業(yè)（120萬噸）5天。其他主要裝置則在負(fù)荷上有一定降負(fù)。因此總體而言，11月預(yù)計純堿裝置的開工率或進(jìn)一步上行。

　　純堿利潤方面，目前聯(lián)堿法裝置和氨堿法裝置生產(chǎn)利潤均有見頂拐頭的現(xiàn)象。

　　03

　　純堿庫存累庫趨勢確認(rèn)

　　10月至今，純堿期貨庫存逐步從去庫轉(zhuǎn)為累庫。分地區(qū)數(shù)據(jù)來看，西北地區(qū)純堿庫存15.5萬噸（低點7.7萬噸）。華北地區(qū)純堿庫存，上周6.1萬噸（低點2.8），華東庫存8.7萬噸（低點4.8萬噸），華中庫存5.1萬噸（低點3.3萬噸）。雖然9月市場情緒火熱，但是10月的庫存趨勢來看，并沒有出現(xiàn)“反常”的表現(xiàn)。相對的消費(fèi)淡季下，后市累庫的幅度將是市場關(guān)注的重點。

　　04

　　玻璃庫存回升至中高位，期貨大幅走弱

　　10 月國慶長假至今的一個多月，玻璃期貨經(jīng)歷了大幅的下跌。 基本面角度，利空的因素是多方面的。 一方面是前期能耗雙控下華南地區(qū)部分終端開工負(fù)荷下降，導(dǎo)致對于浮法玻璃的需求轉(zhuǎn)弱。 另一方面是由于國內(nèi)宏觀基建的托底效應(yīng)逐步下降，疊加今年10月至今浮法玻璃開工率維持高位，行程了供大于求的格局。 實際上，開工角度最近5周浮法玻璃總計生產(chǎn)線305條，在產(chǎn)產(chǎn)線持續(xù)維持在265條，日熔量175000噸。 另一個月度級別的總體開工數(shù)據(jù)來看，開工負(fù)荷維持在89%，淡旺季開工差異不明顯。 導(dǎo)致淡季產(chǎn)量增加對沖了9-10月的旺季相對的旺季需求。 同時，從盤面角度而言，由于1月合約處于相對的消費(fèi)淡季，一般走勢弱勢弱于其他合約。 今年，期貨貼水現(xiàn)貨的格局下，市場對于未來供需的預(yù)期進(jìn)一步轉(zhuǎn)弱。 從基差的角度而言，目前正基差基本都是由期貨下跌為主，后期現(xiàn)貨會否跟跌也是另一個觀察點。

　　分區(qū)域庫存水平來看，河北地區(qū)的玻璃生產(chǎn)企業(yè)庫存今年低點102萬重箱，經(jīng)過2個月的累庫，增加至939萬重箱。同時，從季節(jié)性的對比來看，呈現(xiàn)較為明顯的提前累庫行為，供需角度而言，對于價格影響是偏空的。同時，其他地區(qū)主要玻璃生產(chǎn)地區(qū)的庫存為山東521、廣東398、湖北455、江蘇332，單位：萬重箱），較年內(nèi)的庫存低點分別累庫50%-100%的水平不等。

　　月度全國玻璃庫存數(shù)據(jù)上。8月全國庫存數(shù)據(jù)最低3343萬重箱，雖然開始逐步累庫，9月庫存回升至4733萬重箱水平，10月進(jìn)一步增加至5791萬重箱，并已經(jīng)開始接進(jìn)2015年的同期高位水平。庫存增加導(dǎo)致期貨和現(xiàn)貨價格承壓，目前生產(chǎn)毛利隨著期貨的大幅下挫，利潤已經(jīng)跌回到年初的水平。

　　05

　　05

　　房地產(chǎn)后周期，玻璃純堿或互相傳導(dǎo)

　　9-10月是房地產(chǎn)施工的旺季，也是往年對于玻璃需求的時點，然而今年由于房地產(chǎn)銷售面積的增速角度上半年是主要的時點，下半年處于增速下降時點。因此，對于玻璃的而言，4季度是承壓的時點。而且，目前來看，玻璃正在逐步顯示后，基建后周期的需求不力的跡象。那么，隨之而來的對于純堿需求的下滑，或是下一個純堿將要面臨的局面。

　　美聯(lián)儲Taper開始，國內(nèi)動力煤帶動一眾品種下跌

　　11月至今，美聯(lián)儲taper開始，市場關(guān)注許久的屠刀終于落下，同日，國際原油價格下挫，從商品的角度表現(xiàn)了對于貨幣流動性收緊的擔(dān)憂。國內(nèi)層面，動力煤期貨價格大幅下挫，對于內(nèi)盤諸多與能源價格直接或者間接相關(guān)期貨品種，均以大幅下挫的方式完成壓力釋放，純堿也在其列。目前上層的宏觀因素對于純堿這類偏原料端資源品并不算友好。因此，自上而下的趨勢而言，目前純堿已經(jīng)逐步進(jìn)入下行背景周期。（雖然某些細(xì)分的小類應(yīng)用領(lǐng)域純堿需求也有起色，比如新能源方向）

　　06

　　結(jié)論

　　目前1月純堿期貨暫時橫盤整理運(yùn)行，展望后市，純堿檢修下降，總體供給環(huán)比或增加。同時需求端下游的玻璃受制于高庫存，后期開工負(fù)荷或承壓，對于純堿的需求有不確定性。目前純堿自身累庫的趨勢逐步確定，上下游庫存變化趨勢趨同，因而純堿價格承壓或貫穿4季度。總體而言，目前1月純堿反彈或僅是下跌中繼，后續(xù)或再次探底。(來源：申銀萬國期貨研究 作者：陸甲明)

　　風(fēng)險揭示

　　1、重堿裝置意外檢修

　　2、進(jìn)入冬季，環(huán)保檢查影響開工

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